在就中国长白山国际控股有限公司（China Changbaishan International Holdings Limited）债转股协议安排作出批准裁定的详细《判决理由书》（Reasons for Judgment）中，香港高等法院原讼法庭陈静芬法官审视了香港重组案件中常见的一系列问题。该裁决涉及以股份作为对价的估值、公司担保债务、债权人组别划分、弃权的效力、说明文件的披露、债权人表决后的修订，以及协议安排的跨境效力。
本案的协议安排是整体重组的一环，其中包括新的认购、以新股作为对价的无抵押债权妥协安排，以及强制性全面要约。法庭根据案中证据信纳，该安排是适当行使协议安排管辖权的对象，并较清盘为债权人提供更佳的回收前景。
以股份为对价：估值与披露
当债权人收取的是股份而非现金时，说明文件应让债权人了解可能影响该等股份价值的主要因素。本案中，法庭考虑了重组后的资本结构、新股发行的摊薄影响、余下负债、集团的业务前景，以及清盘分析的局限。
公司主张，理论除权价分析可较有意义地评估计划股份的估计价值。法庭表示同意，认为该分析已考虑当时的股价、扩大后的股本，以及发行新股带来的摊薄影响。
本案提示，以股份为对价的协议安排，未必只需列出一个预计回收率。公司应以债权人能够理解的方式说明估值方法及相关商业风险，以便债权人作出知情决定。
公司担保与集团偿债能力
协议安排妥协的是公司因公司担保而承担的责任，并不直接妥协其附属公司所负的基础债务。因此，法庭要求公司就重组后集团能否维持偿债能力提供证据。此点尤其重要，因为债权人将获得的股份价值，取决于整个集团日后的财务前景。
公司就重组后的财务状况提出证据，并取得有关债权人不向相关附属公司追索的承诺，同时提交有关在案情下不存在分担或偿还权利的法律意见。法庭接纳集团重组后偿债能力的疑虑已获充分处理。
本案显示，如担保人协议安排并未处理基础债务，公司可能需要同时考虑仍然存续的主要债务及可能出现的追偿请求。
债权人表决与组别划分
协议安排会议以混合模式举行。一名债权人出席会议但弃权。公司主张，在计算法定多数时，应以同时“出席并投票”的债权人为准，而出席会议但弃权的债权人并不包括在内。法庭同意，並注意到公司就“出席并投票”一语所作的立法沿革分析。法庭接纳该用语是连词式要求：出席但没有投票的债权人，不纳入法定多数的计算。不过，该项弃权仍须向法庭披露，使法庭能够准确掌握会议实际发生的情况。
法庭同时裁定，计划债权人可适当地归入单一组别表决。关键在于其对公司的法律权利，在协议安排前后是否足够相似，足以使其就共同利益进行磋商。部分债权人同时对集团内公司享有权利，在本案情况下并不必然要求另设组别。
程序合规与披露
《判决理由书》记录了有关会议通知及取得计划文件的若干问题。由于债权人没有受到不利影响，法庭认为相关偏离法庭指示的情况属可获豁免的技术性违反。
该结论取决于本案的具体情况。不过，本案说明了坦诚识别程序问题、解释何以没有造成不利影响，并以证据支持该解释的重要性。
修订协议安排文件
在法庭批准前，公司修订了协议安排文件，以厘清协议安排本身及整体重组分别适用的条件。法庭接纳，无须为此重新召开债权人会议，因为有关修订没有对债权人的权利造成重大不利影响。
法庭亦考虑了协议安排对债权人产生约束力的日期，与整体重组在其余条件获满足后完成的日期之间的区别。《判决理由书》记载了该区别如何在协议安排文件的修订中得到反映。
跨境效力
公司虽在香港以外地区注册成立，而相当部分计划债务受中国法管辖，法庭仍信纳本案与香港有充分联系，且协议安排具有实质效用。受中国法管辖债权人的参与，是法庭评估协议安排效力的相关因素。
小结
中国长白山案为债转股重组提供了一个细致的实例。该案就估值、集团偿债能力、债权人表决、组别划分、披露、程序合规、协议安排修订及跨境效力提出了具参考价值的观察。对于考虑如何在特定商业背景下呈交公平、可行及具有效力的协议安排的从业者而言，《判决理由书》或可提供有用参考。
《判决理由书》全文：https://legalref.judiciary.hk/doc/judg/word/vetted/other/en/2026/HCMP000108_2026.docx
陆栩然大律师（Michael Lok）、张瑗恩大律师（Jasmine Cheung）及孙晧邦大律师（Matthew Suen）（Denis Chang’s Chambers）获委任代表公司行事。
